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白银“闪跳”，市场逻辑变了吗？
特斯拉一直是 " 美股七巨头 " 中的异类，而其近期试图向人工智能转型的努力，反而进一步加剧了这种格格不入。尽管该标签主要基于股价表现，但随着基本面数据的恶化，特斯拉与 Alphabet、微软和英伟达等科技巨头之间的差距正在迅速拉大。据彭博专栏作家 Liam Denning 分析，特斯拉估值的飙升在很大程度上掩盖了其基本面的疲软。尽管该股享有极高的远期市盈率，但这在很大程度上是因为盈利预期的下降，而非增长的驱动。在过去三年中，特斯拉是 " 七巨头 " 中唯一一家报告盈利实际下降的公司，这种估值倍数的扩张更多反映了股价与日益恶化的基本面之间日益严重的脱节。这种分化在现金流表现上尤为显著。随着特斯拉计划在 2026 年将资本支出增加一倍以上至约 200 亿美元，以支持其自动驾驶和机器人业务，公司自由现金流预计将自 2018 年以来首次转为负值。相比之下，Alphabet 等同行即便在巨额支出的情况下，预计仍将在同年产生数百亿美元的自由现金流，凸显了两者在财务实力上的巨大鸿沟。面对资金消耗的加剧，特斯拉向投资者坦言可能需要 " 额外资金 "。这也引发了市场对其首席执行官马斯克商业帝国重组的关注。随着特斯拉在这一精英集团中的地位日益受到质疑，马斯克可能更需要通过 SpaceX 等旗下其他业务的资本运作来寻求新的资金支持。 估值虚高与基本面背离" 美股七巨头 " 这一概念诞生于 2023 年，最初用于描述领涨标普 500 指数的七只股票。然而，这一标签在很大程度上已成为大型科技股的代名词，这使得特斯拉的入选显得颇为突兀。特斯拉的主营业务本质上是电动汽车及电池组的制造与销售，属于制造业范畴。相比之下，苹果虽然销售消费电子产物，亚马逊虽然拥有电商平台，但两者均被公认为盈利能力极强的信息技术巨头。尽管特斯拉在电动汽车设计和辅助驾驶系统方面拥有技术优势，但其更具科技色彩的业务——如 Robotaxi（自动驾驶出租车）、人形机器人和芯片制造计划——目前更多处于研发阶段，而非成熟的商业业务。特斯拉之所以能跻身该行列，主要归因于其高昂的估值，但这恰恰也是其与其他成员最大的不同之处。据彭博数据，特斯拉的高远期市盈率更多反映了投资者对其转型的梦想，而非现实业绩。过去三年其估值倍数的扩张，有三分之二可以用盈利预期的下降来解释。作为该集团中唯一盈利下滑的成员，特斯拉的基本面支撑显得愈发薄弱。 自由现金流不在同一量级现金流是衡量公司实力的真实指标，而在这一点上，特斯拉与其他六家巨头完全不在一个量级。过去五年中，特斯拉的自由现金流总计约为 270 亿美元。虽然亚马逊同期的自由现金流仅比特斯拉高出约 50%，但这主要是因为亚马逊的资本支出规模是特斯拉的九倍。更为直观的对比是：除亚马逊外，" 七巨头 " 中的每一位成员仅在过去一年创造的自由现金流，就远超特斯拉过去五年的总和。这种差距在未来几年可能会进一步扩大。特斯拉正试图重塑为自动驾驶和人工智能领域的领导者，其 2026 年的资本支出预算约为 200 亿美元。这笔支出将导致其自由现金流大幅转负。然而，这一预算规模仅为 Alphabet 预计支出的九分之一，且 Alphabet 在如此巨大的投入下，预计仍将在 2026 年产生 340 亿美元的自由现金流。这意味着，其他科技巨头完全可以用经营现金流覆盖其在 AI 领域的巨额赌注，而特斯拉则面临严峻的资金压力。 利润率仅为同侪零头现金流的巨大差异折射出底层业务模式的不同。其他六家公司均可被视为各自领域的绝对主导者，拥有极高的护城河。特斯拉虽然是全球第二大电动汽车销售商，但在全球汽车总销量中的占比仅为 1.8%。更为关键的是，特斯拉在电动汽车领域的高排名并未转化为高利润。据彭博观点分析，特斯拉的营业利润率目前不足 5%。作为对比，其余六家巨头的营业利润率范围在 11%（亚马逊，处于区间低端）到近 60%（英伟达，处于区间高端）之间。这表明，试图以一家汽车制造公司为基础构建一个科技巨头，起点异常艰难。在人工智能和芯片领域的竞争中，特斯拉不仅要面对 " 七巨头 " 中其他成员的巨额预算，还要应对 Alphabet 旗下 Waymo 的竞争，后者刚筹集了 160 亿美元用于扩大 Robotaxi 运营。此外，Open AI 据报道正以 1 万亿美元的估值寻求 IPO，竞争环境极其激烈。 资金压力与融资依赖这种财务背景为马斯克商业帝国的重组提供了注脚。特斯拉已告知投资者今年将消耗现金，并可能需要筹集资金。据彭博汇编的数据，利用公开股票市场融资已深植于特斯拉的基因之中，其历史上已进行过 11 次此类融资，这一次数几乎相当于其他六家巨头融资次数总和。与此同时，马斯克旗下的 xAI 据报道每月烧钱约 10 亿美元。SpaceX 虽然去年实现了 80 亿美元的 EBITDA（息税折旧摊销前利润），但这并未扣除其巨大的资本支出。此外，SpaceX 近期还承担了 xAI 的融资压力。尽管特斯拉账面上拥有超过 400 亿美元现金，但持续的资金消耗以及可能涉及三家公司的合并传闻，可能会让看似镇定的投资者感到不安。在此背景下，SpaceX 若能成功进行 IPO 并筹集数百亿美元新资金，对整个马斯克商业版图至关重要。鉴于特斯拉作为 " 第七巨头 " 的地位已岌岌可危，马斯克或许迫切需要打造出第八个巨头来支撑其雄心。
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